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樊纲:中国的货币冲销措施

2013-03-03 14:27:44

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就在美联储宣布实施第二轮“量化宽松”政策之后,中国人民银行(下称“人行”)旋即连续两次上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。目前该比率为18.5%,不但创下了建国以来的新高,在世界范围内也是罕见的。 当美联储计划向美国经济注入更多货币的时候,人行反而在努力减少国内的货币流通数量。那些被商业银行挪作存款准备金的货币将被锁定在人行的账户中,从而无法形成贷款。结果大量货币被冻结,而且金额空前庞大。   美联储希望刺激需求来使美国经济走出衰退的做法是可以理解的。但人行却为何要如此收紧货币政策?中国经济并未过热,增长率依然居高不下,每年都能达到近10%。虽然当前的通货膨胀是一个值得关注的问题——居民消费价格指数(CPI)年比从9月的3.6%升高到10月的4.4%——但也无法解释人行为何在今年早些时候三次上调准备金率,因为当时的通货膨胀率依然维持在较低的水平。   事实上,人行的政策是预防性的:消灭过多的流动性并使货币供应得到控制,以防止通货膨胀或者经济过热。在今年年初的时候,提高存款准备金可能是想纠正由经济刺激计划所导致的货币过度供应问题。而最近这两次则主要是为了冲销由不断增加的外汇储备所导致的“被动货币供应”。   单是在今年9月,中国的外汇储备就比8月增加了近1000亿美元。随着全球经济的复苏,中国的贸易盈余开始增长。此外由于高增长中不断涌现的投资机会以及人民币升值的预期,国外资本流入也大幅增加。   但外汇储备的高增长意味着国内货币供应量的增加,因为人行每储备1美元都要相应发行6.64元人民币(该比率自6月以来已经下降了3%)。这意味着单单是9月内人民币供应量就增加了7000多亿元。而两次提升存款准备金率50个基点的措施恰好就锁住了相等金额的流动性。   当一个国家拥有经常账户和资本账户盈余,外汇储备也不断增加的时候,过量货币供应和高通货膨胀率的情况就会出现。但虽然中国确实存在过量货币供应——中国人民银行拥有超过2.6万亿美元外汇储备——通货膨胀率却相当温和,这都是冲销措施的功劳。   存款准备金比率只不过是经典的冲销手段之一。另外一个则是通过销售中央银行所持有的政府债券,并以此回收流通领域中的货币——而中国当前的做法也跟美联储背道而驰。因为中国政府并没有多少公众债务,人行早在2005年时已经将手中的债券售罄,因此它还得创设其他的一些金融产品来出售。   人行创设了所谓的“中央银行票据(央票)”,由各商业银行自愿购买。当银行买入这些央票之时,他们所支付的货币也被锁定在人行的账户内。迄今为止,大约有5%~6%的货币都通过这种方式回流到了中央银行。   此外人行还不时采用一些非常规手段,比如向商业银行施加“信贷最高额”或是“信贷配额”。这也能取得“额外储备”的效果,因为商业银行无法发放超过限额的汇款。今年早些时候实施的信贷限额使商业银行额外产生了2%~3%的储备。   所有这些消毒措施加起来,大约1/4的中国货币基数都处于非流动状态。即便中国的货币总供应量看似超额(M2-GDP比率目前达到了190%),真正的货币基数却比看上去要小。因此中国的通货膨胀以及资产价格也都维持在可控的范围内。   那么这一冲销措施将持续多久,并执行到何种程度?如果存款准备金比率继续上调,中国的商业银行又将在哪一个点位上开始亏损?   或许该措施在未来还有一定的实施空间。首先,不像其他某些国家,中国的商业银行也从强制性的央行储备中获得了合理的利息(除了其自身持有的“额外储备”外),因此人行的冲销政策对各银行造成的损失不会太大。   其二,中国中央银行规定的存款和贷款利率依然相差3个点左右。因此即便存款准备金率比其他国家更高,但中国商业银行还是可以维持的更久。   而当前中国所面对的关键问题则是如何减少经常和资本账户盈余以减少外汇储备。进一步的汇率重估很有必要,但这种方法还是次要的。更重要的任务是降低储蓄率(相当于2009年GDP的52%)。要实现这一点,就必须实施一系列财政,社会保障和税务方面的改革措施。   但似乎汇率重估和改革都将稳步推行。与此同时,由美国引发的全球不平等状况在短期之内也无法消失,甚至会在美联储第二轮“量化宽松”政策后继续恶化。因此人行也必然会在可见的将来继续推行冲销措施。   樊纲,北京大学经济学教授,中国社会科学院研究生院教授,国民经济研究所所长,中国经济改革研究基金会理事长,曾任中国人民银行货币政策委员会委员。

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